世界观天下！钒钛股份(000629)2022年报点评：有“钛”度 自超“钒”

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业绩概要：公司2022年实现营业收入150.9亿元(+7.3%)，实现归母净利润13.4亿元(+1.2%)，对应EPS为0.16元，扣非净利润为13.0亿元(+29.6%)；其中Q4营收36.3亿元（同比+17.4%、环比+17.9%），归母净利润1.2亿元（同比45.6%，环比-24.2%),EPS为0.01元；

背靠母集团资源，钒钛供给无虑：钒钛股份前身是攀钢板材，成立于1993年，位于具有大量优质钒钛磁铁矿的攀枝花市，经过多轮重组及收购，公司形成了钒钛为主体、附带少量电力的业务结构，实控人攀钢集团直接和间接持有累计51.6%的股份。集团现拥有四大矿区中的攀枝花、白马两大矿区，储量丰富，目前公司使用的提钒的钒渣原料以及钛精矿均由集团提供。凭借稳定充足的钒钛原料供给，公司晋身为国内产能和产量第一的钒产品制造商，目标进军世界一流专精特新示范企业：

钛行业承压，钒价呈N型走势：2022年受到疫情扰动和房地产周期下行影响，钛白粉市场呈现高开低走的局面，价格从最高的2.1万元/吨下降至1.6万元/吨，进入三季度，钛白粉企业库存压力加大，价格加速回落，随后四季度供需重获平衡，价格企稳，2023年以来，受到经济复苏、房地产支持力度加大等积极因素影响，钛白粉价格有所反弹；钛渣受到下游渣转矿改造影响，价格持续回落；全年来看，五氧化二钒价格2022年呈N型，年初受俄乌冲突影响，国内钒价快速上涨，此后国内宏观经济走弱，带动钒价下行，8月以来价格回升，价格有所反弹，伴随着国家对房地产支持政策增多，需求回暖，钒价从2023年年初的12.8万吨上涨至13.6万元/吨；钛产品量价承压，钒业务稳健经营：报告期内，公司实现营业收入150.9亿元，业务收入方面，钛产品实现营业收入63.6亿元（同比-6%），除了钛精矿(18.2亿元，+14.2%)收入有所增长以外，钛白粉(36.5亿元-10.5%)、钛渣(8.7亿元，-21.0%)收入均有所下滑，主要是在2022年需求走弱的情况下，公司钛业务量价齐跌，钛白粉价格(1.5万元/吨，-7.6%)、钛渣价格(0.5万元/吨，-5.6%)均有所下跌，钛白粉销量(24万吨，-3.1%)承压，同时钛渣销量(18万吨，-16.3%)受到下游改造影响较大；钒产品业务实现营业收入58.1亿元（同比+28.8%），主要是公司通过提高产品收率、非钢领域应用增加以及产品结构优化，实现了钒产品价格(11.8万吨，+11.7%)和销量(4.9万吨，+15.3%)共同提升，电力方面公司实现营收19.2亿元(+1.7%)，保持稳健。盈利性方面，2022年毛利率16.3%(-3.6cts),净利率9.1%(-1.3pcts),其中仅钒产业由于产品均价上涨、工艺优化等原因，毛利率有所上升(+1.58pcts),其余行业均有所下降（钛产业-11.5pcts,电力-7.7pCts),或因为钛白粉、钛渣价格下降，煤炭价格上涨，同时需求下滑导致开工率较低等因素导致。期间费用率方面，公司通过降本增效，实现了管理费用率(0.3pcts)的降低，财务费用率有所提升(0.2pcts)主要系公司理财利息减少，而研发费用率的降低(-1.0pcts)主要系公司低温氯化部分验证试验设备、设施未按期到货，进度有所延迟所致。所得税费用率降低(-1.02pcts)主要是由于公司2021年有较大的递延所得税资产减记，2022年消除了该部分影响：

钒价易涨难跌，公司充分受益：供应端，钒的生产方式很多，包括钒渣提钒、钒矿提钒和固废液回收提钒，其中高炉炼铁过程中通过回转炉收集钒渣，再通过治炼炉将钒渣提炼成五氧化二钒是成本最低、能耗最小，对环境伤害较少的方式，因此是目前主流的提钒方式，由于粗钢产量压降以及回转炉改造相对复杂等原因，供给端相对刚性；需求端来看，房地产行业支持力度加大，螺纹钢需求回升带动钢铁行业钒消费量回暖。此外，根据中航新能源团队预测，到2025年钒电池新增装机规模有望达到2.3GW,钒电解液在液流电池中价值量占比较高，根据1GWh液流电池消费量8000-1000吨来计算，到2025年液流电池领域钒消费量估计将达到6.3万吨；成本端来看，公司采购的钒渣定价采用成本加合理利润加成的模式，因此将充分享受钒价上涨红利：

产能扩增布局未来，公司迈上新台阶：钒业务板块，公司现有五氧化二钒产能4.3万吨，对攀枝花钒厂进行技改以实现1000吨/年的高纯五氧化二钒生产能力。此外公司还持续布局电解液环节：与大连融科携手成立钒融储能合资公司（公司占股51%），规划建设2000立方米/年的电解液生产线，预计于2023上半年建成投产，后续60000立方米年的产能将根据市场情况投放，此外，公司托管四川攀钛电解液试验线产能，在非公开发行项目中对钒电解液进行产业化及应用研发。钛产品板块，公司通过内生外延扩张，现有钛白粉产能23.5万吨（硫酸法22万吨、氯化法1.5万吨，定增规划建设氯化法产能6万吨，未来公司将加大氯化法钛白粉产能建设；投资建议：钒钛股份背靠母集团优质的钒钛磁铁矿资源，在经济复苏、钒钛价格企稳回升的背景下，积极布局钒液流电池等新兴领域，拓展钒产品应用领域，目标进军全球一流专精特新示范企业。我们预计公司2023-2025年实现营业收入161.0亿元、177.3亿元、194.9亿元，同比增长6.7%、10.1%、10.0%，实现归母净利润18.7亿元、20.8亿元、22.4亿元，同比增长38.9%、11.2%、7.6%，对应PE23X、20X、19X,首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品价格大幅波动风险，产能投放不及预期风险，下游需求不及预期风险

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